Top er udelukkende orienteret mod forsikring i Danmark. Aktiviteten omfatter i modsætning til den store konkurrent TrygVesta også livsforsikring, dvs. pensionsopsparing. Systematisk høj udlodning via opkøb af egne aktier har reduceret den udestående aktiemængde med hele 60 % igennem de seneste 10 år. Denne politik har medført, at egenkapitalen ikke er vokset så kraftigt som aktivitetsomfanget. Koncernen har i alt 2.467 medarbejdere.

 

 

Poul Almlund (61) er administrerende direktør, men afløses pr. 1.6.2009 af Christian Sagild (49); Michael Pram Rasmussen (53) er formand.

 

 

Sampo (Finland) ejer 11,1 %, ATP 8,4 %, The Capital Group Companies (England) 5,0 %, Egne aktier udgør 6 %. Selskabet har 57.149 aktionærer. Hele 91 % af aktierne er noteret på navn.

 

 

Sektorer: Skade 69, Liv 31 %.

 

Aktieinfo, John Stihøj og/eller Lau Svenssen ejer ikke aktier i Topdanmark.

 

 

 

 

 

Udviklingen i økonomien har også ramt Topdanmark hårdt, men forsikring er en sektor der altid har været indhyllet i et uigennemskueligt system omkring regnskaberne. Det gælder især for livsforsikring, mens skadesforsikring trods alt har en mere stringent sammenhæng mellem ind- og udbetalinger. Situationen i Top kan opsummeres således: stærk indtjening i skadesforsikring står over for fire problemer i form af generelt lavt egenkapitalgrundlag, kurstab på aktier, tab vedrørende avancerede investeringer og svag situation for livsforsikring. Værdien af dette datterselskab kræver meget lang horisont. Endelig rumsterer den finske forsikringskoncern Sampo i entreen som storaktionær, og måske bliver fjenden til en ven?

 

 

Indtjeningen fra almindelig forsikring er fortsat glimrende takket være et absolut tilfredsstillende prisniveau set fra branchens side. Kunderne har ikke grund til samme glæde. Konkurrencen er ikke alvorlig, og finanskrisen medfører oven i købet at nogle selskaber søger at forhøje priserne for at vinde indad hvad udad er tabt. Ethvert argument tages i brug af sektoren for at retfærdiggøre stigende priser, fx global opvarmning og politireformen. Udsigten for denne del af koncernen er derfor lovende, og selskabets evne til at tilbyde ordentlige produkter er udmærket.

 

Combined ratio er betegnelsen for udgifter til skader og selve driften målt i forhold til indtægterne fra præmier. Niveauet er her ca. 85 %, hvilket betyder at der er 15 øre tilbage af hver krone. En så høj overskudsgrad ville alle jo gerne have. Hertil kommer så renteindtægten, da præmier betales forud og skaderne dækkes forsinket. Styrken til at bære udsving i skadesforløbet (de store tals lov) er kernen i forretningen sammen med lovkrav om en lang række forsikringer og krav fra långivere om brandforsikring af huse. Den indre stabilitet er høj selv om kunderne i princippet let kan vælge at skifte til et andet selskab, men prisen er jo ikke entydig. Sandhedens øjeblik indtræder som bekendt først når skaden er sket, og pengene skal ud af selskaberne. Tops renommé er godt.

 

I modsætning til andre store selskaber i Norden ønsker Top-ledelsen at koncentrere sig om at hjemmemarkedet i Danmark. Derved undgås belastning fra udgifter til ekspansion, og risikoen er under fin kontrol. De seneste år har desuden haft et gunstigt forløb uden alvorlige skader fra storme o. lign.

 

 

Top er blevet drevet ud fra en form for ”Lean management” (stram styring), hvor egenkapitalen er blevet holdt på et lavt niveau i forhold til aktiviteten. Dermed forbedredes forrentningen af egenkapitalen, og den normalt høje indtjening blev anvendt til opkøb af egne aktier i stedet for betaling af udbytte. Mekanismen bevirker at den cirkulerende mængde aktier konstant falder og børskursen vil derfor i teorien stige til gavn for aktionærerne. Til gengæld opsamles ikke styrke i form af voksende egenkapital og finansielle reserver. I medvind er det jo udmærket, men i modvind er situationen anderledes.

 

Finanskrisen har ikke kun ramt banker men også ejere af store porteføljer af værdipapirer. Især aktier er blevet udsat for ekstreme kurstab. Hos Top har det desuden vist sig, at der var foretaget relativt store placeringer i avancerede værdipapirpakker (CDO), hvilket har ført til omfattende nedskrivninger og lange forklaringer fra ledelsens side. Hvordan udfaldet bliver i sidste ende, vil det tage flere år at afgøre. Risikoprofilen for investeringer har altså pludselig vist sig ikke at harmonere med den fundamentale linje omkring en begrænset egenkapital.

 

 

Reglerne for krav til solvens findes også i forsikring og endog for holdingselskabskoncerner, hvilket er Topdanmarks formelle stilling. Beklageligvis er disse forordninger uden virkelig værdi, da afstanden til realiteternes verden er alt for stor. I en kriseplaget fase er det naturligvis udmærket at solvenskravet formelt set let kan opfyldes (især for skadesforsikring). I praksis betyder det dog at hverken modparter, investorer eller potentielle kunder kan bruge opgørelsen til noget som helst.

 

Formelt set kræves kun 1,5mia. kr. som kapitalgrundlag, og det opfyldes jo snildt med en faktisk egenkapital på 3,2 mia. kr. plus udskudt skat og hybridlån. Imidlertid omfatter aktiverne 600 mio. kr. i immaterielle aktiver og 1,8 mia. kr. i CDO-investeringerne plus 638 mio. kr. placeret hos associerede selskaber. Det centrale punkt er værdien af Livsforsikringsdelen, der er tildelt 1,2 mia. kr. En anden mærkværdighed i regnskabet angår et meget stort bruttoomfang af terminshandler på hele 27 mia. kr.

 

 

Top er ikke længere i topform, og dermed øges motivationen for at imødekomme invitationen fra den finske storkoncern Sampo om en form for overtagelse. Denne koncern fik et gevaldigt rygstød og frie hænder efter salget af sin bank til Danske Bank i 2007. Sampo kendes under navnet If, der har en ledende position i de tre andre nordiske lande. Top passer derfor ind som en dansk udvidelse.

 

Sampo’s topchef har præciseret, at man ønsker en venligsindet overtagelse, altså forhandling. Spørgsmålet er, om Top er moden hertil nu, eller man vil forsøge at opretholde en uafhængig profil længst muligt. Aktionærerne har god grund til bekymring og større incitament til forandring end de ansatte ledere. Imidlertid er aktionærkredsen en spredt skare, hvor ATP jo typisk prøver at optræde i ly med bagsædepassagerens ret til at kritisere uden at medvirke konstruktivt. På Sampo-siden er forbindelsen med Nordea desuden under styrkelse. Penge driver magtspillet i Norden. Desuden er en muligvis afgørende ydre faktor ved at antage mere nærværende karakter, nemlig Tops forhold til bankerne, hvor omfanget brutto er fordoblet samtidig med at nettostillingen er forringet i 2008. Set med en banks øjne er det samlede omfang jo afgørende, og Top er blevet en stor bankkunde.

 

Spørgsmålet er derfor, hvor vidt presset er stort nok til at skubbe processen i gang nu, og om man kan forhandle sig frem til en attraktiv pris fra Top’s side. Et realistisk niveau er 10 mia. kr. svarende til et års præmieindtægt inden for skade og et goodwill beløb på 7 mia. kr. Det svarer til 7 års overskud før skat eller 10 år efter skat fraregnet Liv. Hvad Liv måtte kunne påstås at være værd er et åbent spørgsmål. Under de gældende omstændigheder må en investor betragte Liv som nedskrevet til nul og så håbe på bonus - til aktionærerne. En pris på 10 mia.kr. svarer imidlertid kun til kurs 640. I forhold til dagens markedskurs på 555 er der næppe potentiale nok til at gøre køb af aktien interessant. Anbefalingen er derfor at vente på chancen for at aktien falder ned under 500, hvor køb igen kan vise sig interessant.