DS NORDEN

17-05-2010: Kurs 240

 

Aktieinfo anbefaler Reducer

 

Beskrivelse

 

Rederiet driver virksomhed i to adskilte segmenter. Bulk (tørlast, dvs. råstoffer som kul, korn, malm) omfatter alle vigtige størrelser af skibe, fra 35.000 TDW til 180.000 TDW. Vægten ligger på Handymax (50.000 TDW). Store flerårige transportaftaler får øget betydning. Asiens behov dominerer branchen med 80 % pga. basisindustrier og lange afstande. Tankfart er koncentreret om mellemstore produkttankere i to størrelser på henholdsvis 35.000 og 50.000 TDW. Rederiet samarbejder tæt med Interorient Navigation Company i form af en pool for tankere og delvis inden for Bulk. Rederiet har ca. 25 egne skibe plus 25 nybygningskontrakter, hvortil kommer en tilsvarende størrelse for chartrede skibe med option på køb. Flåden har lav alder og høj standard. Personalet omfatter ca. 800.

 

Ledelse

 

Carsten Mortensen (født 1966) er adm. direktør; Mogens Hugo (født 1943) er formand for bestyrelsen.

 

Ejerforhold

 

A/S Motortramp 26,6, POLYSHIPPING AS (Rasmussengruppen) 10,9, Egne aktier 5,8 %. Selskabet har 16.446 aktionærer noteret på navn svarende til 82 % af hele kapitalen.

 

Omsætningens fordeling:

 

Art: Bulk 90, Tank 10 %.

 

Aktieinfo, John Stihøj og/eller Lau Svenssen ejer ikke aktier i NORDEN.

 

 

NORDEN i minefyldt farvand

 

Bulk er usikkert. Tank udnyttes til køb. Aktien er kun for optimister

 

Rederiet har klaret sig flot igennem de turbulente markedsforhold, der kulminerede i vinteren 2008-09. Styrken i selskabets arbejdskoncept blev crash testet under denne nedtur. Strukturen med god bremselængde via løbende kontraktdækning frem ad ser ud til at have givet den fornødne ro til at undgå panik i dispositionerne. Held er formentlig en væsentlig faktor, idet den ekstreme nedtur pludseligt blev afløst af et voldsomt opsving igen for hovedområdet, bulk-carriers. Retableringen af fornuftige markedsforhold må anses som en konsekvens af alt for store lagerændringer begge veje. Opturen har haft Kina som den centrale drivkraft, og fremtiden afgøres derfor herfra.

 

Bulk turbulens

 

Ketchup effekten af importboom'et i Kina har fået ekstra positiv påvirkning i form af ventetid i havnene, og efterspørgslen på skibe blev dermed forøget kunstigt. De samlede mængder var uforandrede sidste år, men det lykkedes at absorbere en meget stor tilgang fra værfterne af nybygninger. Balancen i markedet er ikke i redernes favør, idet ordrebogen på nye skibe var rekordstor, da krisen brød ud. Leveringerne gennemføres dog kun i et tempo svarende til cirka 60 % pga. ændringer af aftaler og problemer for både rederier og nogle af de nye værfter i Asien.

 

For NORDEN har modpartsrisikoen på kundesiden været et væsentligt problem. Alle kneb gælder jo, når krisen raser. NORDEN slap dog igennem uden selv at komme i klemme økonomisk pga. stor indre styrke og spredning på mange kunder. Formentlig er denne erfaring medvirkende til, at der nu satses på indgåelse af langsigtede transportaftaler med helt op til 15 års løbetid.

 

Opgaven har ellers været at stramme op på enhver måde. Rederiet har derfor benyttet den delvise genopretning af fragtraterne - og dermed i lidt langsommere tempo også priserne på brugte skibe – til at sælge skibe og kontrakter på nybygninger. Nye ordrer er ikke på dagsordenen men kun ændringer for at få bedre vilkår. Chartring og befragtning er blevet styret effektivt. For resten af 2010 er der sikret dækning for 79 % af kapaciteten, ligesom 2011 er sikret med en tredjedel.

 

Den åbne position

 

NORDEN's satsning i opadgående retning er koncentreret om en kraftig udvidelse inden for de mindre bulkskibe, såkaldte handysizers (25-40.000 TDW). Her er kun 3 % af skibsdagene i 2011 dækket med opgaver, ligesom tallet ved årets start for hele 2010 kun var 10 %. Det svarer til, at hvert skib kun har en enkelt last fremadrettet udover den igangværende transportopgave. Udsigterne for de mindre bulkers burde være bedre end for større skibstyper set ud fra ordrebogen. Hele markedet kan dog hurtigt blive presset oppefra og ned, hvis efterspørgslen rammes af en neddæmpning af Kina's overophedede økonomi. En sådan udvikling ser ud til at være i gang, men Beijing-regeringen søger at undgå en hård opbremsning. Spørgsmålet er, om det kan lykkes at finde en god balance uden at ryge over i den anden grøft, eller om markedskræfterne også i dette land blevet umulige at tæmme?

 

Kina er den vigtigste importdestination for verdens bulkskibe (40 %). NORDEN havde sidste år en betydelig lavere andel på kun 17 %. Forklaringen er vel især lav aktivitet med jernmalm, der kun udgør 7 % hos rederiet. Problemet ligger derfor i sammenkædningen af delmarkederne.

 

Tank geares op

 

Aktiviteten indenfor Tank er sekundær i forhold til Bulk-farten. Mærkværdigvis har NORDEN og TORM udviklet sig til hinandens modstykker omkring vægtning mellem bulk og tank. Foreløbig har NORDEN placeret sig mest fordelagtigt, men på længere sigt forekommer tank bedre. Ledelsen i NORDEN drejer da også roret i den retning. Det svage tankmarked er i år udnyttet til køb af 5 moderne produkttankere til lave priser.

 

Strukturen er ændret fra passiv udlejning af skibe med køb og salg som åben mulighed til nu at være mere fast og målrettet inden for mellemstore produktskibe. Samarbejdet i Norient Product Pool må forventes udvidet kraftigt i antal men fastholdt om mellemstore skibe. De større produktskibe er ikke så fleksible. Et forsøg her er næppe starten på noget større.

 

Situationen for tankskibe ligner verdensøkonomien bedre end bulk-markedet: mathed og rater uden indtjeningsbidrag af betydning. Den høje oliepris reducerer også efterspørgslen. Tilgangen af nye skibe er fortsat stor. Udsigterne tegner alligevel positive, idet nye raffinaderier placeres i Mellemøsten og Asien. Store afstande til eksempelvis USA giver vækst i transportbehovet.

 

Spekulativ aktie

 

Børsmæssigt er NORDEN blevet en særdeles omsættelig vare. Det er dog et nyere fænomen, idet aktien oprindeligt var decideret illikvid. Under TORM's belejring lå aktierne fast på deres lager. Siden udsalget herfra og sidste års halvering af Rasmussengruppens aktiepost har den modsatte situation imidlertid udviklet sig. I 2009 omsattes de frit cirkulerende aktier hele 3,2 gange! Ejerne havde altså i gennemsnit kun papiret i 16 uger.

De store udsving i fragtmarkedet udgør en del af forklaringen på den alt for voldsomme handel, og det afspejler den manglende stabilitet i Bulk-markedet. Rotation af de samme aktier betyder, at kontrollen med selskabet ikke er antastet, idet en aktionæraftale omfattende 37,7 % sikrer ro.

 

Udsigter

 

Kontraktdækningen burde indebære et nogenlunde forudsigeligt og pænt resultat for 2010, men det fjerner jo ikke den basalt set høje usikkerhed. Risikoen for en nedtur inden for bulk må formodes at afhænge af udviklingen i Kinas økonomi. Hvis der indtræder en voldsom nedkøling, vil det straks påvirke forventningerne til rederiernes indtjening og værdien af skibene. Da aktierne sidder løst på hænderne hos investorerne, kan der hurtigt blive indledt et udsalg. Down Side Risk er derfor alvorlig i år.

 

Det er derimod svært at se Upside potentialet. Aktien (231) er nemlig prissat på niveau med indre værdi. Odds peger således på, at det er tid til at reducere. Køb må vente på, at et kursdyk afsluttes eller at en bred og mere overbevisende forbedring af økonomien verden rundt indtræder. Vi mener, at sidstnævnte vil tage tid. Derfor er førstnævnte udfald sandsynligt. Rederiet har udvist flot evne til at klare sig i høj sø, men prisen på aktien skal væsentligt under 200 før opsamling er interessant.

 

Regnskabstal

 

mio. USD	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010E
Omsætning	1.167	1.296	1.234	2.933	4.247	1.676	1.900
Resultat af primær drift	220	200	146	518	483	87	150
Årets resultat	264	336	176	703	708	217	200
Balance	522	822	961	1.609	2.042	2.032	2.400
Egenkapital	338	609	711	1.311	1.700	1.805	1.950
Egenkap.forrent., i pct.	101	71	27	70	47	12	11
Markedsværdi 06052010	mio. kr.	9.702